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標題: 粤水電研究報告:區域水利工程龙頭,發電業務引领價值重估 [打印本頁]

作者: admin 時間: 2022-10-5 00:42
標題: 粤水電研究報告:區域水利工程龙頭,發電業務引领價值重估
汗青沿革：發源于“新中國水電人材的摇篮”，汗青积淀深挚。粤水電全称廣东水電二局股分有限公司，公司發源于上世纪 50 年月的華东水力發電工程局101工程处，在建成為了新中國自立設計和施工的第一座梯级水電站—福建古田溪水電站後，受命南下承当起廣东水利扶植重担；2001 年履行股分制革新并設立粤水電，总部設在廣州市；2006 年在厚交所上市。

成长计谋：雙主業成长，打造投建营一體化的综合辦事商。公司主营营業包含工程施工、勘察設計與咨询、發電、產物贩賣等。公司對峙工程扶植和干净能源投資雙主業成长，出力打造“一專多能”的城乡综合扶植气力和“投、融、建、管、营”全财產链，尽力成為具备焦點竞争力的工程扶植综合辦事運营商。

股权布局：实控報酬廣东國資委，拟鞭策省属修建龙頭整合。公司控股股东為廣东省修建工程團體控股有限公司（简称“建工控股”），直接持有公司36.48%的股分，并經由過程建科院（300675.SZ）間接持有公司 0.84%的股分，現实节制報酬廣东省國資委。今朝公司拟經由過程刊行股分方法采辦建工控股持有的建工團體100%股权，若買賣完成，建工團體将成為公司的全資子公司，上市公司将構建“修建設計、技能研發、投資開辟、施工修建、運营保护”全财產链，成為横向上超過大修建業、纵向上贯串項目全部生命周期和全價值链、具备焦點竞争力的新型城乡扶植综合辦事運营商，成為大湾區一體化經濟中的扶植龙頭，在粤港澳大湾區扶植中阐扬主力军感化。

二、谋划阐發：“一體化”、“專業化”上風凸显

营業成长：工程施工根基盘扎实，發電营業快速增加。2021 年公司三大主营营業工程施工/發電/產物贩賣别离实現業務收入 115.3/16.9/10.1 亿元，营收占比别离為 80.3%/11.8%/7.0%，三大营業别离实現毛利 4.0/10.6/1.0 亿元，毛利占比别离為 24.9%/65.8%/6.2%。近三年發電营業营克复合增加率到达30.7%，毛利占比冲破 65%。

專業天資：两廣地域独一水利水電特级天資。公司是两廣地域独一一家具有水利水電工程施工总承包特级天資的工程企業，此外公司還具有衡宇修建、公路、市政公用及電機安装四項工程施工总承包壹级天資，地基根本工程及地道工程两項專業承包壹级和多項專業承包天資等，水利行業專業設計天資和外洋承包工程谋划資历。建工團體還此外具有修建工程施工总承包特级天資，归并後公司天資加倍齐备，區域工程扶植龙頭上風有望延续凸显。

區域品牌：工程履历丰硕，“投-建-营”一體化上風凸起。公司在廣东地域深耕多年，具有丰硕的工程施工履历，專業技能成熟，水利水電营業在天下特别是在廣东、四川、湖南等地域具有较强的品牌影响力。公司具有较强的干净能源發電“投-建-营”能力，發電項目由公司自行賣力投融資、施工、装备出產安装、運营，充实阐扬一體化本钱上風和辦理效力上風，項目收益杰出，在新疆、甘肃等西北地域及廣东、山东等东南沿海地域具备较强的影响力。

技能設备：工程技能领先，設备精巧。公司把握先辈的筑坝、河流疏通等技能，具有在繁杂地形前提與水文水力前提下，扶植各种水库坝型的成熟技能，在多年的工程堆集中形成為了現代筑坝技能、大型地道施工技能、繁杂地质前提下根本处置技能、大江大河截流技能、跨流域调水工程施工技能、大型金属布局制安技能、公路及桥梁施工技能等 7 大焦點技能，累计有用發現專利92 項、有用适用新型專利 188 項，有用省部级工法 63 項，承建了多項國表里大中型水利水電工程。公司施工装备精巧，具有水利水電、市政、轨道交通等施工装备3000 多（台）套，此中包含 18 台盾構機、1 台 TBM 硬岩掘進機和 2 台持续墙铣槽機等大型專用施工装备。

三、财政阐發：营業转型加快，辦理效能延续開释

新签：新签定单與新投產装機高增，整年方针实現可期。2022 年上半年公司新签工程定单 46.7 亿元，同比增加 41.0%，1-7 月公司發電营業新投產装機容量26万千瓦，比客岁整年装機量多增 16 万千瓦。上半年新签工程定单和装機量的高速增加有望鄙人半年转化為营收和利润的增加，整年12.16%的营收增加方针和12.08%的归母净利增加方针实現可期。

营收：营收稳步增加，营業转型加快。2022 年 H1 公司实現業務收入62.6亿元，同比-7.9%，实現归母净利润 1.8 亿元，同比+16.0%。公司業務收入持续四年连结10%以上的增速，工程施工营業 2017-2021 年复合增速到达19.5%，對業務收入增加支持感化较着。公司工程施工定单保障倍数显著低落，反應對外承接工程施工营業削减，投建营一體化营業占比邊際上升。公司在手定单金额持续两年低落，工程施工定单保障倍数（工程施工在手定单/工程施工業務收入）由2017 年的4.75下滑至 2021 年的 2.44。

毛利率：發電和產物贩賣支持总體毛利率触底回升。遭到工程施工市場竞争日益剧烈、工程扶植的區域壁垒弱化等身分的影响，公司工程施工营業毛利率延续下滑，由 2017 年的 8.2%下滑至 2021 年近視雷射,的 3.5%，致使公司总體毛利率在2017-2019年较着下滑。2018 年後發電和產物贩賣（風電塔筒制造）毛利率显著晋升，别离由 2018 年的 51.9%/-2.5%晋升至 2021 年的 62.9%/10.0%，支持公司总體毛利率触底回升。

人效：人材布局不竭優化，人效显著晋升。公司員工學历布局显著優化，近五年本科及以上學历員工占比晋升 6.2 個百分點。公司辦理效力晋升鞭策非出產职員比例较着低落，近五年行政职員缩减 31%。人均創收和人均創利快速晋升，赶超央企水利水電龙頭中國電建，2021 年公司人均創收343.5 万元（中國電建：337.1万元），人均創利 7.9 万元（中國電建 6.5 万元）。

用度：用度压降成效显著，研發用度较着增长。公司比年来發力转型進级和提质增效，時代用度率节制获得杰出成效，時代用度率由2017 年的8.8%降低到2021年的 6.0%。公司加大研發投入力度，研發用度率较着晋升。由2017 年的0.1%晋升至 2021 年的 0,9%。

辦理用度节制能力强，财政用度压降仍有较大空間。辦理用度率從2017 年的3.1%大幅压降到 2021 年的 1.9%，從用度率维度看，公司辦理效力已靠近行業领先程度。公司财政用度率比拟行業程度较着偏高，但近五年在發力干净能源投資营業的同時，财政用度率仍有所低落，由 2017 年的 5.7%压降到2021 年的4.1%。

减值：資產减值压力较小，應收账款账龄布局康健。2021 年公司计提資產减值筹备 3463 万元，仅占计提减值筹备資產的 0.93%，反應公司合同資產和在建工程資產质量较好。2021 年公司账龄 2 年之内的應收账款占比85.3%，3 年之内應收账款占比 96.2%，公司重要客户大為当局機構、大型國有企業等，這些客户具备靠得住及杰出的信用，信誉减值危害可控。

欠债與利钱：資產欠债率较高，融資本钱压力可控。公司延续加大干净能源發電項目投資開辟力度，資產欠债率延续上升，到 2022 年H1 末公司資產欠债率為87.15%，到达较高程度。假如有息债務包括短時間告貸、一年内到期的非活動欠债、持久告貸、應付债券、持久應付款五項，在该口径下公司2021 年底有息债務范围為 164.0 亿元，利钱付出 6.3 亿元，即融資本钱估算為3.8%。對标可比公司，公司融資本钱略高，但整體不同不大，待後续注入建工團體資產後公司資產范围大幅晋升，融資渠道有望進一步拓宽，融資本钱有望進一步降低。

現金流：公司現金流受营業回款影响大，营業转型有望鞭策現金流改良。2021年公司谋划勾当現金净流量/投資勾当現金净流量/筹資勾当現金净流量别离為8.47/-10.81/1.52 亿元。工程施工仍然是公司業務收入的重要部門，公司谋划性現金流受工程回款影响较大。2019 年预收金钱高增，現金流较着改良，近两年受行業情况影响收現比和付現比均较着下滑，致使谋划性現金流净额降低。将来跟着干净能源投資運营营業占比晋升，干净能源發電补助缺口改良，公司回款能力有望加强，動員現金流改良。

拟整合建工團體，工程营業气力有望晋升

公司拟刊行股分收購廣东建工團體，并定增召募配套資金不跨越20 亿元。2022年3月18日，公司第七届董事會第二十三次集會决定經由過程刊行股分采辦資產方案，拟經由過程刊行股分方法收購建工團體100%股分，買賣代價肯定為105亿元，對應2021年末估值程度為 10.7x。同時，公司拟向 35 名之内的投資者非公然刊行股票召募配套資金不跨越 20 亿元，用于弥补活動資金。此中，刊行股分采辦資產不以召募配套資金的乐成施行為条件，但召募配套資金以刊行股分采辦資產的乐成施行為条件和施行前提。若收購乐成，公司工程营業气力有望晋升。建工團體是廣东地域修建工程龙頭企業，主营修建施工及設計营業。2021 年建工團體实現業務收入618.2 亿元，归母净利润 9.8 亿元，若買賣完成，上市公司 2021 年資產/营收/归母净利将别离上升174%/429%/300%。公司整合建工團體一方面将大幅晋升資產范围，整合客户資本和供给商資本，公司工程施工营業毛利率有望获得晋升；另外一方面這次整合在很大水平上解决了建工團體與粤水電在市政、轨交、水利水電工程等范畴的同行竞争問题，在整合後有望阐扬杰出的协同效應。

若定增召募配套資金乐成，将有用低落公司資產欠债率，為發電营業扩大供给資金支撑。若重组和定增顺遂完成，公司总資產将由328 亿元增长至908 亿元，总欠债将由 285 元增长至 783 亿元，資產欠债率由 87.15%降低至86.31%，資產范围的增长和資產欠债率的降低将有望显著晋升公司的融資能力。此外，定增召募的不跨越 20 亿元的活動資金将對公司干净能源發電項目投資规划供给有力支持，支撑發電收入延续增加。

這次買賣将显著晋升公司市值，估计對每股價值不會發生重大影响。截止9月16日，粤水電收盘價 7.38 元，對應市值 89 亿元，加之建工團體估值105 亿元，估计定向增發 20 亿元，待收購完成後公司市值将跨越200 亿元。刊行股分收購代價不低于市場参考價的 90%，终极以中國证监會批准的刊行代價為准，估计這次買賣不會對每股價值發生重大影响。

工程行業：水利扶植高景气，轨交潜能可观

一、水利工程：政策暖風频吹，水利扶植迈向高质量成长阶段

水利工程重要包含水資本辦理、防洪抗旱、水土连结、水利關键、水力發電等根本举措措施的扶植，此中水資本工程、防洪工程、水土连结及生态工程投資额占比力高，合计投資额占比跨越 75%，水電工程占比约 1%。

水利基建财務介入度高，当局投資主导行業成长。水利工程一般具备公益性强、投資范围大、回報周期长的特色，重要由当局主导投資，行業的成长與國度水利扶植政策高度相干。水利工程扶植資金 8 成以上都来历于当局投資，2014年今後中心項目削减，重要由处所当局作為水利項目标倡议人，但中心当局資金占比依然不乱在 20%以上。

政策鼎力支撑水利根本举措措施扶植，重大項目進入集中動工期。2020 年以来，政策對水利工程扶植的器重水平显著晋升。2020 年 7 月，國務院常務集會正式肯定了150 項重洪流利工程。在政策导向层面将水利作為根本举措措施重點范畴，在施行落地层面水利部结合多部分全力推動用地预审、环评审批和可行性钻研审批，為工程及早動工缔造前提。2022 年國度摆設推動的 55 項重洪流利工程，上半年已動工 18 項，下半年跟着气候转凉和疫情不乱，重大工程有望進入集中動工期。

水利扶植迈向高质量成长阶段。2007-2017 年天下水利工程投資迎来高速增持久，水利扶植投資由 995 亿元增至 7132 亿元（水利部统计口径），复合增加率到达22.4%。到“十三五”中後期，天下水利根本举措措施扶植已获得重猛進展，防灾减灾能力显著晋升，水資本集约操纵程度不竭提高，治水的事情重點變化為水利工程补短板與水利行業强羁系。2018-2021 年，水利投資增速较着下滑，但依然保持较高的投資力度。2022 年 1-7 月，水利辦理業固定資產投資完成6800 亿元，同比增加 14.5%，是基建投資中增速最快的范畴之一。

廣东省“十四五”重點發力水利投資，扶植方针大幅晋升。2021 年10 月中共廣东省印發《關于推動水利高质量成长的定見》，计划总投資8000 亿元以上的重大項目，“十四五”時代完成水利投資 4050 亿元，相较“十三五”完成额大幅增加117%。截至 6 月 30 日，全省水利項目已動工 2695 個，動工率為67.3%，上半年已落实水利投資663.6亿元，占年度投資规划的77.6%；已完成水利年度投資456.9亿元，占年度规划完成投資方针的 57.1%。

海内水電扶植開举事度逐步增大，投資总體回落，發電量稳步增加。水利發電是全世界最傳统和范围最大的可再生能源渠道，具备投資范围大、利用寿命长、運营本钱低的特色，今朝海内還没有開辟的水電营業多集中在開辟前提较差、难度较高的大江大河上游，好比金山江、雅砻江和大渡河等。這象征着，将来海内水電進一步開辟的难度将增大，竞争款式會加倍剧烈，红利将會見临更大挑战。

二、抽水蓄能工程：储能需求鞭策抽水蓄能電站扶植加快

新能源發電装機范围快速扩大，消纳压力延续增长。按照國度電網展望，2035年前風電、光伏装機范围将别离到达 7 亿千瓦和 6.5 亿千瓦，响應的最大功率颠簸将到达 1.56 亿千瓦和 4.16 亿千瓦，大大跨越当前電源调理能力，调峰储能举措措施扶植革新必需加快推動，不然将面對较為紧张的弃風弃光压力。

抽水蓄能是今朝储能的主流模式，技能成熟度高，利用遍及。抽水蓄能是全世界储能的重要气力，装機范围占比近 90%，相對付煤電的单向调峰，抽水蓄能還可以在低负荷、風景發電多余的环境下把多余的電能贮存起来，实現雙向调控。截至2021 年末，天下已建抽水蓄能装機容量 3639 万 kW，同比增加15.6%，在電力总装機的占比為 1.5%，较上年装機占比上升 1.5 個百分點。

抽水蓄能電價轨制持久不完美，扶植本钱难傳导。在發改委2014 年公布《關于完美抽水蓄能電站代價構成機制有關問题的通知》（如下简称《通知》）以前，抽蓄電站根基由電網投資扶植，其扶植本钱全数纳入電網運行用度。在《通知》公布後，“两部制電價”确立，抽蓄電站的電價拆分為容量電價和電量電價两部門，此中容量電價是表現抽蓄调频、调压等辅助功效，電量電價表現抽蓄電站發電功效，容量電價纳入本地電網運行用度同一核算，電量電價依照本地煤電上彀電價履行。在如许的布景下，抽蓄電站的扶植本钱计入電網運行用度經由過程上调贩賣電價举行劝导，由電網和用户承当，一方面缺乏對抽蓄缔造價值的明白稽核细则，另外一方面受益的電源方也并未充实承当调峰本钱。新规下本钱傳导機制理顺，代價機制完美從新激起投資動力。2021 年5 月發改委公布《關于進一步完美抽水蓄能代價構成機制的定見》，请求對峙以两部制電價為主體，進一步完美抽水蓄能代價的構成機制，以竞争性方法構成電量電價，将容量電價纳入输配電價收受接管。在容量電價方面，依照40 年谋划期，6.5%的本钱金收益率审定容量電價，大大加强了抽蓄電站投資扶植回報的可预期性。在電量電價方面，以竞争性方法構成電量電價，即在風景發電多余的時段，風景發電厂出售電力時将向下竞價，抽蓄電站吸取的電力本钱将會更低，其抽放電價之差的利润空間将获得開释。跟着後续配套辦法的出台，抽水電站本钱傳导機制将有望延续改良，抽水蓄能電站投資價值将渐渐回归。

抽水蓄能電站扶植資本丰硕，項目可研申報加快推動。截至2021 年末，我國已纳入计划的抽水蓄能站點資本总量约 8.14 亿 kW，已建項目总装機范围3639万kW，批准在建項目总装機范围 6453 万 kW。截止 2021 年底，正在展開科研事情的抽水蓄能電站項目共 40 個，装機容量合计 5508 万 kW，華中、南邊、華东地域項目范围较大，此中南邊地域已有 620kW 經由過程三大專题审查（《關键安插款式比選專题钻研陈述》、《正常蓄水位選择專题陈述》、《施工总安插计划專题陈述》），估计可以或许较快落地。

三、轨道交通工程：粤港澳大湾區城轨扶植空間廣漠

都會轨交投資和里程延续增加，市場潜力较大。2020 年，天下都會轨道交通投資6421 亿元，同比增加 9.7%，天下都會轨道交通里程到达7598 千米，同比增加25.4%。截至 2020 年底，國度成长鼎新委批复都會轨道交通項目投資额约4万亿元，天下计划都會轨道交通待建里程 1.4 万千米。“十四五”時代，都會轨道交通市場总投資额估计到达 3.5 万亿元，将新增都會轨道交通運营里程3400千米，到 2025 年，開通運营都會轨道交通的都會估计将到达50 個摆布。将来都會轨道交通市場一線和强二線都會的地铁和市域快轨項目加快成长。

将来城轨扶植向經濟發财都會和都會群集中。2018 年受“包頭事務”影响，發改委暂停都會轨道扶植审批，随後公布的《國務院辦公厅關于進一步增强都會轨道交通计划扶植辦理的定見》（國辦發【2018】52 号），提高了城轨扶植申報門坎，估计将来财力较强的一二線都會和焦點都會群将成為城轨投資的主疆場。

粤港澳大湾區都會群成长動員區内轨交扶植需求。按照《廣东省综合交通運输系统“十四五”成长计划》，到 2025 年，都會轨道交通营運里程达1700 千米，“十四五”時代，全省共放置交通根本举措措施重大扶植項目投資约20,020 亿元，此中轨道交通 8,800 亿元。按照《廣州市交通運输“十四五”计划》，廣州市“十四五”時代，轨道交通规划投資 1889 亿元，至“十四五”期末，都會轨道（地铁+有轨電車）通車里程跨越 900 千米，此中地铁通車里程力圖到达860 千米以上。

四、竞争款式：水利水電工程集中度高，轨交工程央企主导

央企主导大型水利水電項目扶植。水利扶植施工行業的技能请求高，各种技能集成度大，施工技能設备请求高，施工难度大，具备较高的行業壁垒，中國電建和中國能建旗下的葛洲坝團體竞争力较强，中國中铁、中國铁建等央企也具有较强影响力。此中中國電建承当了海内大中型水電站 80%以上的计划設計使命、65%以上的扶植使命，约占据全世界 50%以上的大中型水利水電扶植市場，在海内抽水蓄能计划設計方面的的份额占比约 90%。基建大年央企水利水電工程成倍增加，处所工程企業亦有较好表示。2022年國度摆設推動的 55 項重洪流利工程，水利投資快速增加，上半年中中國電建“水利和水資本與情况”营業新签合同额 1250 亿元，同比高增62.5%，中國铁建水利水電工程新签合同额 713 亿元，同比增加 579.8%，中國中铁水利水電工程新签合同额742 亿元，同比增加 819.7%；粤水電上半年新签合同额46.7 亿元，同比增加41%，范围和增速均弱于修建央企，但也有较好的表示。

轨交工程市場央企盘踞较大份额，处所國企在區域内有必定影响力。以中國中铁和中國铁建為代表的的大型央企依靠資金、品牌、技能上風進入城轨市場，盘踞较大的市場份额，中國铁建扶植了天下 40%以上的都會轨道交通工程。2022年上半年中國修建轨道交通营業新签合同 583 亿元，同比增加39.2%，中國铁建新签轨交合同额 317 亿元，同比降低 58.83%，处所國企地道股分新签轨交合同额71.8亿元，同比降低 10.7%。

發電行業：消纳能力晋升，绿電潜力庞大

新能源投資加码，政策导向肯定性高。按照國務院公布的《2030 年碳达峰举措方案》，中國将夺取時候实現新能源的逐步替换，鞭策能源低碳转型安稳過渡，到2025 年，非化石能源消费比重到达 20%摆布，到 2030 年非化石能源消费比重到达25%摆布，到 2060 年非化石能源消费比重超 80%。按照國度能源局数据，2021年天下電源工程扶植完成投資 5530 亿元，同比增加4.5%。此中，水電、火電、核電合计投資额占比 39.7%，持续两年低于 40%，風景發電完成投資额合计占比到达60.3%，同比晋升 2.3 個百分點。

新能源發電装機范围快速增加，操纵率延续晋升。按照全世界能源互联網成长互助组织展望，“十四五”時代風電、光伏新增装機范围将别离到达254.5GW和256.9GW，装機量复合增速别离為 13.75%和 16.74%。“十四五”時代，存量電源着力時候布局将延续调解，新能源操纵率显著晋升。估计煤電、核電年操纵小時数别离降低 184 小時和 251 小時，風力、光伏年操纵小時数别离晋升244小時和515 小時。

風景装機本钱仍具有降低潜力。当前傳统的燃气發電和煤電单元装機本钱依然具备上風，别离為 2723 元/kW 和 3384 元/kW。2010 年至2020 年，太阳能光伏装機本钱從 29812 元/kW 降低到 5248 元/kW，降低 85%；陸優势電装機本钱從12417元/kW降低到8537元/kW，降低31%；海優势電装機本钱從29648元/kW降低到20066元/kW，降低 32%，将来跟着風機大型化和風電光伏组件產能扩大，風景装機本钱依然具有延续降低的潜力。

绿電買賣接力國补，平價期間開启。2021 年 9 月，《绿色電力買賣试點事情方案》正式批复，初次明白绿色電力產物早期為風電和光伏發電企業上彀電量。随後初次绿色電力買賣启動，共 17 個省分 259 家市場主體介入，告竣買賣電量79.35亿千瓦時，表現情况價值的買賣代價在風電、光伏現價根本上均匀提高了0.027元／kWh。2022 年 8 月，新疆電力買賣中間公布關于收罗《新疆绿色電力買賣方案（收罗定見稿）》定見的通知，提出绿色電力買賣早期，市場主體依照發電侧上彀绝對價举行申報，申報代價下限為 0.262 元/kWh，高于煤電标杆電價的溢價為 0.012 元/kWh。跟着绿電買賣機制不竭完美，绿電上彀溢價有望延续晋升，在平價期間支持绿電項目收益率。干净能源發電運营行業集中度较低，粤水電装機范围相對于较小。截至2022年6月尾，天下累计風力發電装機容量 342GW，光伏發電装機容量337GW，水力發電装機容量 403GW，與龙頭發電運营商比拟，粤水電装機范围相對于较小，水/風/光發電装機容量别离為 288/683/616MW，風景發電装機容量市場份额仅占0.2%。與一样由工程施工转型發電運营的中國電建比拟，粤水電水風景發電装機容量仅為中國電建的 10%，仍有较大的成长空間。

粤水電：工程根基盘安定，發電范围加快扩大

1.區域龙頭职位地方安定，工程营業有望稳健增加

在水利水電工程扶植上，公司專業技能成熟，承建了一系列重洪流利水電工程，在抽水蓄能電站方面具备丰硕的施工履历，是廣东地域水利水電工程的龙頭企業，且在四川、湖南等天下多地具有较强的品牌力影响力。坚实的本土客户資本和丰硕的項目履历铸就公司工程范畴的品牌护城河，估计将来公司工程营業品牌影响力有望進一步巩固。以营收口径大略测算，2021 你公司水利水電工程在廣东省内市占率约為9.3%。当重大項目集中動工鞭策水利投資增速抬升，天下性水利扶植企業在廣东省内营業范围晋升，公司市占率响應降低。十四五時代廣东省计划水利投資4050 亿元，2022年规划投資 800 亿元，则 2023-2024 年水利投資增速将降低至约為2.6%，响應的公司市占率有望回升，基于此假如展望公司 2022-2024 年水利水電工程收入為100/113/126 亿元。

從市政工程细分范畴看，跟着城镇化速率放缓，門路桥梁投資额占比逐年低落，轨道交通和排水工程等“品格晋升”工程仍有空間，投資占比延续晋升。公司持久深耕廣东地域，本地項目資本充沛，如约能力强，有望持久连结區域内上風职位地方，展望公司 2022-2024 年市政和其他工程收入為31.0/31.6/32.2 亿元。

2.平價期間本钱上風凸显，發電营業空間廣漠

修建底色加持，發電投資本钱上風凸显。公司干净能源發電項目為自行扶植，工程质量良好，扶植速率快，颠末方案優化、本钱节制，扶植本钱上風凸起。按照NWE 西勘院计划钻研中間的海内風電項目本钱统计数据，典范的陸優势電項目初始投資本钱為 5100-7100 元/kW，公司最新并網發電的两個項目“新疆巴楚县150兆瓦光储一體化項目”和“新疆哈密十三間房風電場一期20MW 風電項目”初始投資本钱测算别离為 4829 元/kW 和 5838 元/kW，处于较低本钱程度，此中修建工程本钱為 334 元/kW 和 450 元/kW，较着低于典范陸優势電項目600-1300 元/kW的本钱區間；装备及安装工程本钱為 3508 元/kW 和 4325 元/kW，也处于较低本钱程度。

消纳世界盃盤口,能力加强，操纵小時数存在提高空間。2020 年，22 条特高压路線年運送電量5318 亿千瓦時，此中可再生能源電量 2441 亿千瓦時，同比提高3.8%，可再生能源電量占全数運送電量的 45.9%。“十四五”時代，國網计划扶植特高压工程“24交 14 直”，触及路線 3 万余千米，變電换流容量3.4 亿千伏安，总投資3800亿元，此中 2022 年國網规划動工“1男性持久液,0 交 3 直”共 13 条特高压路線。公司新疆地域風景發電項目操纵小時数與新疆地域均匀風景發電操纵小時数靠近，跟着特高压输電網加速扶植，公司在新疆地域的發電营業有望受益于西部地域新能源發電消纳能力進一步加强。

干净能源發電并網加快，装機范围延续上升。2022 年1-8 月，公司干净能源發電营業累计并網 260MW，较 2020 年、2021 年显現较着加快趋向。截至2022年8月，公司累计已投產發電的干净能源項目总装機 1,802MW，此中水力發電313MW，風力發電 723MW，光伏發電 766MW。

與处所当局深刻互助，框架协定指激發電項目加快動工。2020 年至牙痛消炎藥,今，公司與各地当局摸索新能源發電項目互助機遇，與天下多地当局签定框架协定17項，中标投資扶植項目未签约 1 項，正式起頭投資扶植項目6 項，共触及装機范围约11.3GW，投資额约 590 亿元。截至今朝，已有跨越200MW 的發電項目并網發電，跨越 10GW 装機范围的項目处于前期筹备事情阶段，後续跟着項目审批和可研事情延续推動，公司在将来 1-2 年有望落地一批新能源發電項目。

3.干净能源發電打造第二增加极，估计發電收入延续增加

展望 2022 年發電营業收入同比增加 17%，2022-2025 年新增装機超1.5GW。按照测算，2022-2025 年公司發電营業将实現收入 19.78/21.89/24.05/26.61亿元，同比增加 17.0%/10.7%/9.9%/10.7%。展望 2022-2025 年新增干净能源装機范围366/363/406/448MW，到 2025 年底总装機范围有望跨越3GW。装機范围：估计公司風景装機范围快速扩大，公司今朝電力投資開辟項目中10.3GW 处于項今朝期筹备阶段，100MW（光伏）处于扶植阶段，假如項目扶植期0.5-1 年，後续部門框架协定項目接踵落地扶植，公司2022-2025 年風力發電新装機范围為 86/100/110/120MW，光伏發電新装機范围為230/263/296/328MW，水力發電 2022 年新增装機 50MW，2023-2025 年無新增装機。上彀電價：公司 2021 年均匀上彀電價為 0.543 元/kWh，重要系是發電項目补助電價较高的影响，按照公司發電营業收入布局推估算，公司2022 年之前風電/光伏/水電存量項目标上彀電價别离為 0.59/0.64/0.31 元/kWh。跟着風力發電和光伏發電周全進入平價期間，估计将来公司新装機干净能源發電均為平價上彀項目，同時受益于绿電買賣機制的延续完美，享受必定的绿電溢價。依照公司在手框架协定布局，将来公司新装機項目将重要散布在新疆、四川、贵州等地，此中新疆占比力大，是以整體上彀電價相對于较低。假如 2022-2025 年公司風電和光伏平價上彀項目标均匀上彀電價為 0.32 元/kWh。

操纵小時数：公司發電項目操纵小時数與項目地點地相干性较高，此前操纵小時数较低重要系遭到西北地域弃風弃光率较高的影响，跟着特高压工程和储能工程扶植推動，西北地域消纳能力加强，将来操纵小時数有望延续晋升。假如2022-2025 年風電和光伏年操纵小時数同比增加 5.12%/5.53%/6.01%/6.41%，水力發電年操纵小時数同比增加 10.12%/2.21%/2.34%/3.46%。

盈利预测：展望2022-2024年EPS為0.33/0.40/0.46 元

预测公司 2022-2024 年营收增速為 13.24%/9.96%/9.08% ，净利润增速為22.7%/18.8%/14.7%，對應 EPS 為 0.33/0.40/0.46 元。红利展望相干關頭假如以下：業務收入：公司估计将来公司工程营業品牌影响力有望進一步巩固，受益于水利扶植政策支撑力度加强，大湾區都會扶植投資延续景气，展望公司2022-2024年工程施工营業营收增加 13.59%/10.38%/9.41%。在干净能源發電范畴，公司與各地当局深刻互助，签定了诸高發電項目框架协定，在将来装機范围有望快速扩大，在“平價期間”發電收入仍有望延续增加，展望公司2022-2024 年發電营業收入增加 17.04%/10.67%/9.87%。產物贩賣、勘察設計與咨询辦事等其他营業收入體量较小，市場竞争力上風不较着，估计将连结低速安稳增加。展望2022-2024年公司業務收入增加 13.24%/9.96%/9.08%。

毛利率：公司在工程范畴上龙頭职位地方安定，整合建工團體解决同行竞争問题後，工程范畴竞争力有望大幅加强，展望将来工程施工营業毛利率将稳步晋升2022-2024 年别离為 3.70%/3.94%/4.22%。受干净能源發電退补影响，公司發電電價估计有所降低，估计将致使毛利率在将来若干年呈降低趋向，估计2022-2024年發電营業毛利率為 61.22%/61.20%/58.90%。假如產物贩賣、勘察設計與咨询辦事、其他营業毛利率连结不乱。高毛利的發電营業连结增加态势，公司总體贩賣毛利率估计稳步增加，2022-2024 年别离為 11.34%/11.43%/11.52%。

用度率：公司發力转型進级和提质增效，加大研發投入力度，辦理用度率延续压降，研發用度率显著上升，展望 2022-2024 年辦理用度率保持较低程度，研發用度连结不乱投入。

（本文仅供参考，不代表咱们的任何投資建议。如需利用相干信息，请参阅陈述原文。）

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